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N新天 4.58 44.03% 13.07
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金晶科技 3.38 10.10% 73.26
安彩高科 4.69 10.09% 61.16
跨境通 5.90 10.08% 0
爱迪尔 5.90 10.08% 0
凯盛科技 5.91 10.06% 50.9
雪榕生物 11.94 10.05% 20.78
旗天科技 5.48 10.04% 0

领跌股

股票名称 当前价格 涨跌幅 市盈率
乐视退 0.35 -10.26% 0
中 关 村 11.12 -10.03% 130.88
恺英网络 3.50 -10.03% 0
新力金融 11.58 -10.02% 375.54
顺网科技 23.55 -10.01% 0
金运激光 44.01 -10.00% 863.75
天齐锂业 23.22 -10.00% 0
国药股份 44.57 -10.00% 21.7
汤臣倍健 19.81 -10.00% 0
神州泰岳 6.13 -9.99% 0

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西学东渐--海外文献推荐系列之一百零七

2020-12-25 13:55:51【金融快讯】人次阅读

摘要西学东渐,是指从明朝末年到近代,西方学术思想向中国传播的历史过程。西学东渐
不仅推动了中国在科学技术和思想文化方面的发展,也有力地促进了社会与政治的大变革。在今天,西学东渐仍有其重要的现实意义。作为

西学东渐,是指从明朝末年到近代,西方学术思想向中国传播的历史过程。西学东渐
不仅推动了中国在科学技术和思想文化方面的发展,也有力地促进了社会与政治的大变革。在今天,西学东渐仍有其重要的现实意义。作为 A 股市场上以量化投资为研究方向的卖方金融工程团队,在平日的工作中,常常深感海外相关领域的研究水平之高、内容之新。而这也促使我们通过大量的材料阅读,去粗取精,将认为最有价值的海外文献呈现在您的面前!
择时是投资中非常重要的环节,有效的择时模型可以在显著提高收益的同时降低波动和回撤,本文对不同类型的择时策略进行了研究,并与简单持有标普 500 指数进行了对比。本文提出了三种择时策略,分别是 LEI 择时策略、PLI 择时策略和 BW 择时策略,作者将这些策略与其他著名市场择时策略的效果进行了测试。结果表明,全部的七个策略中有五个策略优于标准普尔 500 基准策略,其中基于基本面的 LEI 策略、基于情绪指标的PLI 策略和基于技术面的 200 天简单移动平均策略是整体表现最优的三个策略。在此基础上,作者构建了组合策略,发现基本面策略和技术策略可以互相补充,两者结合可以产生更高的回报;在进行策略的比较时,作者没有找到证据证明基本面的择时策略比情绪或技术面的市场择时策略更有效。

推荐原因:
择时是投资中非常重要的环节,有效的择时模型可以在显著提高收益的同时降低波动和回撤,本文对不同类型的择时策略进行了研究,并与简单持有标普 500 指数进行了对比。本文提出了三种择时策略,分别是 LEI 择时策略、PLI 择时策略和 BW 择时策略,作者将这些策略与其他著名市场择时策略的效果进行了测试。结果表明,全部的七个策略中有五个策略优于标准普尔 500 基准策略,其中基于基本面的 LEI 策略、基于情绪指标的PLI 策略和基于技术面的 200 天简单移动平均策略是整体表现最优的三个策略。在此基础上,作者构建了组合策略,发现基本面策略和技术策略可以互相补充,两者结合可以产生更高的回报;在进行策略的比较时,作者没有找到证据证明基本面的择时策略比情绪或技术面的市场择时策略更有效。

我们的思考:
在进行资产配置时,市场择时始终是无法绕开的话题,本文将经典的市场择时策略进行了梳理,并按照择时指标将策略分成了三大类:基于基本面的择时策略、基于技术面的择时策略和基于市场情绪的择时策略。作者对不同策略的逻辑和表现进行了分析,并将基本面策略和技术面策略进行结合,有效提升了模型的表现。

 

1、引言

本文的目的是提出三种新的市场择时策略,据我们了解这些策略尚未在文献中得到实证。我们将这些策略与其他著名的市场择时策略以及简单持有标准普尔500 指数的基准策略进行比较。
第一种市场择时策略是基于基本面的策略,当LE(I leading economic indicator,
领先经济指标)连续三个月回落时,我们将清空全部的标准普尔 500 指数,将其切换为三个月期限的短期国库券;反之当 LEI 连续三个月增加时,我们将短期国库券切换为标准普尔 500 指数。其他的两种策略都基于市场情绪指标,它们使用Baker 和 Wurgler [2006]与 Feldman [2010]提出的情绪指数来触发标准普尔 500 指数和三个月国库券之间的资产轮动。
我们在研究中采用了与其他市场择时策略相同的方法,即在 100%投资标准普尔 500 指数或 100%投资三个月的短期国库券之间进行转换。其他著名的市场择时策略是 Shiller CAPE 策略,美国国债收益率曲线策略,基于标准普尔 500 指数 200

 

天的简单移动平均策略和标准普尔 500 收益率相对于国债收益率的策略,我们将
100%投资于标准普尔 500 指数作为基准策略。
我们比较了1970 年至2012 年这段时间内市场择时策略的表现,据我们了解,
迄今为止没有其他择时研究的时间区间包括了 2007 年至 2009 年金融危机的这段时间。尽管在 1995 年以前大多数情绪指标是没有数据的,但我们能够获得 Baker
&Wurgler 提出的投资者情绪指数和 Feldman 提出的感知损失指数(PLI),这些数据的起始时间可以追溯到 1970 年。我们假设数据在月底可以获得,那么次月的第一个交易日可以进行策略的再平衡,也有部分数据频率是日频或者周频,其他的数据更新频率都为月频。例如 LEI 的数据频率为月,它在每月的第三周发布。
为了最大程度减少数据挖掘的行为,我们决定使用简单的市场择时策略,因为通常来说,随着策略的复杂程度增加,数据挖掘就越难以避免。举一个简单择时策略的例子,若 10 年期和 3 个月期限的美国国债收益率之间的利差变为正值,
就将资产切换为标普 500 指数;而当 10 年期和 3 个月期国债收益率的利差变为负
数时,则切换为 3 个月的短期国库券。其他的收益率曲线策略使用更复杂的统计数据,让我们能够轻松地控制阈值从而实现最高的模拟回报。
本文的另一个目的是将情绪指标和技术指标的组合策略与基本面择时策略进 行比较,近年来市场情绪择时策略越来越流行,此类策略利用 AAII(美国个人投资者协会)情绪指数、VIX、Market Vane、认沽/认购期权成交比率等指标来捕捉市场的情绪,花旗集团也有自己的情绪指数,称其为经济惊喜指数。交易员使用 情绪指标来衡量市场的乐观和悲观程度,他们可以借此确定市场的最高点/最低点, 也可以计算市场未来衰退或崩溃的概率。市场情绪和技术策略都是具有特异性的, 而基本面策略基于通用的经济理论。
最后,我们通过合并优秀的市场择时策略来测试策略的结合是否能产生更完美的结果。我们将基本面指标和技术指标结合起来,并测试它们能否产生协同效应,从而得到更高的回报。例如,我们可以将时间窗口为一个月的 LEI 策略与 200 天的移动平均策略结合。
测试结果表明,世界大型企业联合会发布的 LEI 指标所构建的择时策略是最成功的,若时间窗口为三个月,LEI 策略的年化收益为 11.67%;若时间窗口为一个月,年化收益率为 12.12%。使用一个月时间窗口的缺点在于投资组合每年要换手两次,而使用三个月时间窗口时每三年才换手一次。基于 200 日移动平均的技术指标策略和 PLI 策略分别是排名第二和第三的策略,与基于技术指标和情绪指标的策略相比,我们发现基于基本面的市场择时策略没有优势。
最后,我们发现将时间窗口为一个月的 LEI 策略与 200 天移动平均策略结合所得到的收益风险比大于任意单一的市场择时策略,组合策略的年化收益率为12.7%,在 43 年的观察区间中获得了最高的夏普比率。


2、文献综述

市场择时策略的历史至少可以追溯到 1938 年,当时 Mitchell 和Burns [1938]

 

根据经济开发了一组时间序列数据,这些序列在经济活动发生变化之前就改变了方向,这些发布的数据被称为 LEI,其基础数据来自于 Mitchell 1913 年的经济周期研究。近期 Copeland 和 Copeland [1999]使用 VIX 测试了两种市场择时策略: 当 VIX 增加时,他们的策略偏向于价值型股票(例如大盘股);当 VIX 下降时则偏向于成长型股票(例如小型股票),他们发现在风格和市值之间轮动也是有效的。Campbell 和 Shiller [1998] 指出当期的市盈率与股票未来十年的收益率呈负相关关系。
Resnick 和 Shoesmith [2002]使用收益率曲线对权益市场进行择时,在 1971 年至 1999 年期间,他们的策略产生了 16%的回报,而持有标准普尔 500 指数的收益率为 14%。Estrella 和 Mishkin [1996,1998,2006]使用概率模型来制定他们的择时策略。Shen [2003]发现即使考虑交易成本,基于 E/P 比值和短期利率之间的价差择时策略也优于市场指数。Siegel [2014]研究了使用 200 天简单移动平均指标
(SMA)对 1886 年至 2006 年期间的道琼斯工业平均指数(DJIA)择时:当指数收盘价比其 200 天的移动平均线高出至少 1%时,他将资金 100%分配给道琼斯工业平均指数,而当道琼斯工业平均指数的收盘价比其 200 天的移动均值低于 1% 或更多,则将资金 100%分配给美国国债;该策略的收益比仅持有道琼斯工业平均指数高出 2%,而且风险也大大降低。


3、市场择时策略介绍
3.1、LEI 择时策略

世界大型企业研究会公布的 LEI 是经济指标的组合,旨在标识出经济周期中的高峰和低谷。世界大型企业研究会对该指数的描述如下:“相较于单个指标, LEI 指数使用更清晰且更有说服力的方式总结和揭示了经济数据中常见的转折点, 因为它们消除了单个指标的波动性。”该指数包括制造业的每周平均工作时间,失 业保险的平均每周初始索赔,制造商的新订单,消费品和原材料,ISM 新订单指数,制造商的新订单,非国防资本商品(不包括飞机订单),建筑许可证,新建私 人住宅单元,股票价格,500 只普通股,领先信用指数,利差,10 年期美国国债利率减去联邦基金利率,以及消费者对经济状况的平均预期。
世界大型企业研究会在每月的第三周或第四周发布其 LEI,因此任何相关的投资组合调整都将在次月的月初进行。除非 LEI 连续三个月下跌,否则投资组合将全部投资于标普 500 指数。举例而言,如果 LEI 在 2 月、3 月和 4 月持续降低, 投资组合将在 5 月初从标准普尔 500 指数切换为 3 个月的国库券;如果 LEI 随后连续三个月上升,投资组合将从国库券切换为标准普尔 500 指数。我们忽略 LEI 不变的月份,例如 LEI 连续两个月下降,第三个月保持不变,然后在第四个月再次下降,则投资组合将在第五个月初切换为国库券。

 

3.2、收益率曲线策略

我们研究了两种基于国债收益率曲线的市场择时策略。第一种(收益率曲线) 策略使用十年期国债和三个月期限的国库券之间的月末收益率之差,如果期限利差为正,投资组合将 100%投资于标准普尔 500 指数,否则投资组合将切换至 3 个月期限的短期国库券。第二种策略是根据十年期和三个月期限国库券之间的利差,使用 Estrella 和 Mishkin 的[1996,1998,2006]概率模型(EM)计算未来 12 个月美国经济衰退的可能性。我们根据价差的大小来校正概率,例如期限利差为-0.82 时,未来 12 个月内出现衰退的可能性为 50%。最终我们选择 30%作为切换阈值, 如果衰退的概率为 30%或更大,则在接下来的 12 个月中该组合将 100%投资于三个月的国库券,否则将 100%投资于标普 500 指数,我们也可以使用 40%和 50% 作为的阈值,如Resnick 和 Shoesmith [2002]。


3.3、美联储估值模型策略

美联储估值模型将标准普尔500 指数的收益率与10 年期国债收益率进行了比
较。如果标准普尔 500 指数收益率高于 10 年期国债收益率,则认为美国股市被低
估了;反之如果标准普尔 500 指数的收益率低于 10 年期国债收益率,那么美国股市就被高估了。我们采用Shen [2003]使用的策略,在每个月末,我们计算标准普尔 500 指数的收益率与 10 年期国债收益率之间的差值,我们将阈值设置为收益率
之差的 10%分位点,并从 1950 年 1 月 1 日开始测试。如果股债的收益率之差高于
阈值,我们将在下个月投资标准普尔 500 指数;如果收益率之差低于阈值,我们将以月末的市场价结算投资组合的价值,并在下个月投资三个月的国库券。到了下个月,我们将把最新的收益率之差加入到历史延长窗口的时间序列中,阈值也将更新,如果利差仍低于更新后的阈值,投资组合将在下一个月继续将资产 100% 投资于三个月的国库券;如果收益率之差高于更新的阈值,我们将在下个月将资产切换为标准普尔 500 指数,每个月底重复此过程。


3.4、基于 CAPE 的择时策略

Shiller 提出的“周期性调整的市盈率”是用标准普尔 500 指数的价格除以过去 10 年的平均收益,每年的收益将使用通胀指标 CPI 进行调整,然后求其 10 年的均值以降低单年所带来的波动。我们遵循 VlidFi 提出的 Shiller 周期性调整的PE10 股票择时策略,该策略根据当前 CAPE10 与长期平均 CAPE10 的比率将市场分为五个估值区间。

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