核心观点：
公司高管连续增持，彰显对公司未来发展信心。根据深交所公告，公司联系总经理陈嘉宁女士于 12 月 14 日增持公司 34.09 万股，交易均价 9.38 元/股，公司人力资源官张伟先生于 12 月 28 日增持公司 35.30
万股，交易均价 9.07 元/股。此前，公司于 9 月 17 日公告，二期员工
持股计划完成股票购买，累计购入 1385 万余股，成交金额 1.08 亿元，
成交均价 7.83 元/股。于 11 月 28 日公告，公司控股股东邱光和先生
于 11 月 26 日以大宗交易方式向公司董事、总经理徐波先生转让其持有的公司股票 537.12 万股，占公司总股本 0.1991%，向公司董事邵飞春先生转让其持有的公司股票 268.56 万股， 占公司总股本的0.0996%，交易均价均为 8.01 元/股。公司高管连续增持公司股票，彰显出对公司未来发展前景的信心。
公司童装业务龙头地位稳固，休闲装业务持续推进改革。童装行业景
气度高，根据公司 2019 年年报， 2014-2019 年童装行业市场规模复合增长率为 13.48%。公司旗下童装品牌巴拉巴拉行业地位稳固，连续多年国内市场份额第一。2019 年公司童装业务收入（剔除法国 k 公司）
96.39 亿元，占公司总收入（剔除法国 k 公司）163.13 亿元的 59.09%。2015-2019 年公司童装业务收入复合年均增长 24.93%。公司休闲装业务今年进行了新的定位，积极推进全渠道社交零售，持续推动柔性供应链改革，关闭低效门店，开设实验性质的旗舰店，取得一定成效， 未来将继续在产品、营销、柔性供应链，精细化运营等方面推进改革。
20-22 年 EPS 分别为 0.29 元/股、0.68 元/股、0.83 元/股。现价对应
21 年市盈率 15 倍，参考公司过去五年平均市盈率，给予公司 21 年
18 倍市盈率，合理价值 12.17 元/股，上调评级至“买入”评级。
风险提示：宏观经济波动的风险；行业竞争加剧的风险。

一、盈利预测和投资建议
我们对公司未来三年业绩做如下假设：

（1）休闲装方面，2020-2022年收入预计分别为45.05亿元、54.09亿元、57.29亿元，同比增长-31.16%、20.07%、5.92%，其中线下收入预计分别为26.20亿元、33.36 亿元、34.49亿元，同比增长-41.12%、27.32%、3.39%，店铺数量预计分别为3176 家、3676家、3726家，净增加-600家、500家、50家，同店预计分别为82.49万元、90.74万元、92.56万元，同比增长-30%、10%、2%，店铺数量主要基于2020年休闲装关闭低效门店，2021年在休闲装推进改革的同时，加快优质门店开拓，同店主要基于2020年主要受到疫情影响，2021和2022年伴随疫情进一步转好，改革效应逐渐显现，预计恢复增长。线上收入预计分别为18.85亿元、20.73亿元、22.81亿元， 同比增长-10%、10%、10%。
（2）童装方面，2020-2022年收入预计分别为86.75亿元、106.60亿元、123.38亿元，同比增长-10.00%、22.87%、15.74%，其中线下收入预计分别为49.69亿元、60.26亿元、65.46亿元，同比增长-24.15%、21.28%、8.63%，店铺数量预计分别为5490家5790家、5990家，净增加-300家、300家、200家，同店预计分别为90.50 万元、104.08万元、109.28万元，同比增长-20%、15%、5%，店铺数量主要基于童装业务2020年主动进行店铺调整，关闭部分不盈利店铺，2021年加大在全国top100奥莱中的渗透率，同店主要基于2020年主要受到疫情影响，2021年和2022 年伴随疫情进一步好转，公司加大新零售布局，预计恢复增长。线上收入预计分别为37.07亿元、46.33亿元、57.92亿元，同比增长20%、25%、25%。
（3）毛利率方面，休闲装2020-2022年毛利率预计分别为33.60%、35.60%、35.60%，主要基于2020年受疫情影响，上半年折扣力度有所加大，下半年及2021年和2022 年预计伴随疫情进一步好转，加上公司存货周转改善，库存压力减轻，预计逐步改善。童装2020-2022年毛利率预计分别为41.02%、41.92%、42.42%，主要基于童装行业地位稳固，毛利率较为稳定，未来通过提前备料，快速处理滞销产品，强化爆品逻辑，2021年和2022年毛利率有望处于上升趋势。
（4）费用率方面，销售费用率2020-2022年预计分别为20.23%、15.00%、15.00%， 管理费用率2020-2022年预计分别为8.25%、2.37%、2.37%，2020年较高，2021 年和2022年大幅下降，主要基于2020年营业收入受疫情影响前三季度降幅较大，法国k公司于9月11日公告完成向森马集团的转让。
我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为7.82亿元、18.24亿元、22.35亿元，同比增长-49.5%、133.2%、22.6%，对应EPS分别为0.29元/股、0.68元/股、0.83元/ 股。参考上市以来PE估值区间，给予2021年18倍PE，合理价值12.17元/股，上调公司评级至“买入”评级。

二、风险提示
宏观经济波动的风险。公司主要产品是休闲装和童装，分别定为大众市场和中高端市场，市场需求受宏观经济波动和居民消费水平影响较大，如果国内终端需求减弱，
可能会对公司产品销售造成不利影响。

行业竞争加剧的风险。国内休闲装市场呈现消费快速变化、零售渠道变迁、互联网消费崛起、全球化竞争加剧等特征，市场竞争日趋激烈，可能会影响公司休闲装业务的发展。国内童装市场受益消费升级和品牌化趋势，近年市场景气度较高，众多
服饰品牌纷纷进入童装市场，市场竞争加剧，对公司童装业务的发展来带不确定性。

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