• 公司发布 2020年业绩预告：根据公司业绩预告，公司预计 2020 年度实现营收 00 亿元到 42.50 亿元，与 2019 年相比增长 29.99%到 34.75%；实现归母净利-3.90 亿元到-2.80 亿元，2019 年亏损为-4.95 亿元，2020 年同比亏损减少 21.21%到 43.43%；2020 年扣非归母净利-6.20 亿元到-5.00 亿元，2019 年为-6.9 亿元，2020 年同比亏损减少 9.88%到 27.33%。

 

• 企业级客户和新赛道产品增长强劲：公司不断加大市场开拓力度，2020全年营收实现较高速增长，在市场拓展方面，公司金融、运营商、央企等企业级客户市场增长强劲，市场份额进一步扩大；在产品拓展方面，公司基础架构 安全产品中的零信任安全、代码安全，新 IT 基础设施防护产品中的云和服务器安全、应用与数据安全，大数据智能安全检测与管控产品中的态势感知、安全攻防与检测，以及安全服务等新赛道产品增长速度突出。

 

• 自研产品和服务收入占比提升，经营效率提升，亏损比例下降：公司持续加大研发投入，自研产品及服务营收占比持续提升，运营管理以毛利为导向的考核体系初见成效，营收增长质量稳步提高。公司 19年收入中集成属性较高

的硬件及其他业务占比超过 20%，我们预计 2020 年该业务绝对值增长速度远小于公司自研产品及服务营收增速，从而其收入占比显著下降，带动整体毛利率提升；此外，随着公司营收规模加大，公司经营效率也在提升，研发平台协同效应显现，我们预计公司 2020 年销售费用率、管理费用率和研发费 用收入占比相比 2019 年也有均有所下降，从而公司 2020 年归母净利亏损额 较 2019 年度同比减少。

 

• 行业处于发展初期，应更多放眼赛道的长期空间和增长确定性：我们认为， 新经济建设下，政企客户关注信息化的升级，云化、数字化转型是大趋势， 数据价值在不断增长，各类安全事件、数据泄密、勒索软件、APT攻击等也

在不断增加，网安是其关键 paas 层保障能力。5G、AI、云计算、物联网等新兴 IT 技术的应用和普及，带来的是客户业务场景的变化，引发新安全风险和新安全场景赛道建设需求。我们看好赛道长期增长的确定性，认为公司的竞争力使其能充分享受赛道高景气下的技术红利。短期从 2020 年 Q4 看，疫情的反复或许会对直销客户的拓展、项目的结算、订单的收入确认节奏有一定影响，不过从长期看，安全需求，特别是新场景、新赛道产品的需求有望 不断增长，关注公司 2021Q1 业务拓展情况。

盈利预测与投资建议：我们认为公司在网安新赛道持续高研发投入和高销售投入的策略下积累了深厚的技术底蕴、形成了较好的品牌效应，并抢占了一定新赛道产品市场拓展的先机，而随着后续精细化运营、研发平台协同效应的体现以及远程服务比例的提升带来的降本增效，公司有望持续保持领先的市场地位并逐渐取得丰厚的利润回报。我们预测，公司 2020-2022 年营业收入分别为 41.8/60.7/84.5 亿元，归母净利润分别为-3.45/ 0.12/ 3.55 亿元。我们认为，参考可比公司， 以 PS/G 法进行估值，可给予公司 0.44-0.56 倍的 PS/G 估值，对应合理市值在 784.9-981.1 亿元，合理价值区间在115.49-144.36 元，维持“优于大市”评级。

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