Ø 2020 全年归母净利增速 20%-40%，符合预期。公司预计 2020 年全年实现归母净利润 1.43-1.67 亿元，同比增长 20%-40%，符合我们之前预期。公司预计非经常性损益对净利润影响金额为 1400-1600 万元， 主要为政府补贴及现金管理收益；此外股票激励摊销成本对净利润的影响金额约 1920 万元。单季度来看，Q4 实现归母净利润 5776.4-8156.98万元，同比增长 0.79%-42.3%，环比增长 249.6%-393.7%，同比增长主要由活跃用户数快速扩张下 GMV 和广告收入高速增长拉动，环比增长主要因为 Q3 是电商淡季，相比之下，Q4 有双 11 是电商营销的旺季，带动 GMV 和广告规模快速增长。剔除股权激励费用摊销影响，Q4 实际归母净利润应为 6599.3-8979.8 万元，同比增长 15.1%-56.7%。公司在 2020 年开始积极的市场投放策略，在知乎和 B 站进行拉新推广， 前三季度销售费用较 2019 年同期增长 38.7%，我们判断随着拓客战略的持续进行，未来销售费用率仍将处于较高水平，但同时积极的拓客战略将为公司带来用户规模的增长。

Ø App 改版和多元化内容运营下什么值得买平台经营数据一切向好。

2020 年公司开始强化什么值得买站内的社区平台建设，一方面通过对App 进行改版、增加短视频直播的呈现方式来增强用户体验，另一方面采取拓品类、增加多元化内容持续挖掘潜力客户，我们看到公司在用户数、活跃度以及商业化变现方面都呈现向好趋势。用户方面，通过市场投放和拉新渠道突破，20H1 平均MAU 达到2978 万，同比增长16.33%，增速在加快，下半年月活延续增长态势。从用户画像来看，女性用户占比在提升，且三四线以下城市和 25 岁以下的年轻用户占比逐步提升。公司的业务转型和扩张带来商业化提速，截止到 11 月底，平台的 GMV 已经突破 180 亿元，数码家电占比仍是最高，食品生鲜、日用百货、运动户外等品类增长迅速，其中食品生鲜增速超 100%。未来在公司积极的市场投放政策和内容多元化策略下，平台业务的用户数、交易频次、客单价及佣金率都将呈现向好趋势，GMV  和广告收入将持续稳健增长。

看好站内站外业务协同下，依托内容生态商业化变现提速。2020 年初星罗平台业务开始转型，一端连接新媒体如 KOL 和 KOC，另一端连接广告主如阿里、京东等，为在抖音和快手平台有电商变现诉求的网红提供商品，已签约客户包括华熙生物、猿辅导、美的和太平鸟等。目前星罗已取得快手、抖音、西瓜视频、京东、阿里和网易考拉认证的内容服务商牌照，牌照的稀有性有助形成行业进入壁垒。公司发行 7 个亿左右的定增项目主要用于内容升级和 MCN 业务，公司未来将以专业优质的

消费内容为核心切入 MCN 领域，围绕消费内容建立账号孵化体系，构建站外生态流量。目前公司在抖音上已运营多个账号，如什么值得买官方账号已有 292 万粉丝。未来在导购业务平稳增长的同时，效果营销星罗平台和 MCN 业务能够给广告主提供更多多元化的服务，形成商业协同，广告业务增速将进一步提高。

• 盈利预测与投资评级：不考虑定增影响，我们预计公司 2020-2022年营业收入为 87 亿元、11.49 亿元、14.64 亿元，同比增加 33.97%、29.57%、27.37%，归母净利润分别为 1.58 亿元、1.94 亿元、2.35 亿

元，同比增加 32.41%、23.01%、21.02%，摊薄 EPS 分别为每股 1.96 元、2.41 元、2.91 元，对应 2021 年 1 月 26 日收盘价（每股 92.1 元） 动态 PE 分别为 47 倍、38 倍、32 倍，维持“买入”评级。

• 风险因素：经济形势严峻的风险；新业务发展不达预期的风险；核心客户业绩规模不达预期的风险。