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大牛证券-仙乐健康(300791) 功能性食品爆发增长，Q4 业绩超预 期
2021-02-16 19:08:26【外汇汇率】人次阅读
摘要事件公司公布 2020 年业绩预告，全年预计实现营收约 20.2-20.5 亿元（ 同比增长 28-30% ）， 净利润 2.4-2.6 亿元（ 同比增长68.4-82.4%），扣非净利 2.05-2.25 亿元（同比增长 57.2-72.5%）；其中 Q4 预计营收约 5.7-6 亿元（同
事件
公司公布 2020 年业绩预告，全年预计实现营收约 20.2-20.5 亿元（ 同比增长 28-30% ）， 净利润 2.4-2.6 亿元（ 同比增长68.4-82.4%），扣非净利 2.05-2.25 亿元（同比增长 57.2-72.5%）；其中 Q4 预计营收约 5.7-6 亿元（同比增长 37.7-45.5%），净利润 5395-7395 万元（同比增长 133%-219%），扣非净利为 4370-6370万元（同比增长 140-250%）。
简评
功能性食品爆发式增长，Q4 延续高增长。
Q4 收入增速在 40%以上，延续 Q3 高增长，Q4 功能性食品在产能释放下继续保持高增长。全年来看，功能性食品放量是支撑收入高增长核心驱动力，预计软糖全年营收在 3 亿以上，同比增长150%+，需求旺盛，排单饱和，8 亿颗新产线已经投产，将为 21年贡献增量；功能性饮品 20 年新增产能快速释放，预计收入在1.8 亿左右，同比增长 250%以上；瓶装代餐粉 Q4 开始试生产， 目前正在开拓客户阶段，预计 21 年将会实现放量。软胶囊、片剂和粉剂等传统剂型则保持稳步增长，预计整体增速在高个位数。
毛利率改善，费用率下降，净利率恢复至正常水平。
公司 20 年净利润同比提升 68%-82%，净利率预计同比提升在 3pct以上，主要原因是毛利率提升及费用率下降：1）营养软糖和功能饮品产能利用率提升带动毛利率提升，从而带动公司综合毛利率提升；2）疫情之下销售费用支持减少，规模效应下管理费用率有所下降，预计整体费用率有所下降。公司净利率恢复至正常水平。
功能性食品风口正盛，上游制造企业率先确定性受益。
1、功能性食品消费在海外已经成熟，但国内仍处于成长初期， 未来规模数倍于保健品，空间巨大。公司在马鞍山新工厂布局软糖、粉剂、功能性饮料等偏功能性食品产能，今年产能将迎来快速释放，同时成功开发玛氏、蒙牛等新零售渠道客户，优化产品与客户结构，打开公司第二增长曲线。新零售客户一般以品牌与渠道运作为主，不具备生产、研发能力，更多的采取外委的方式，上游代加工企业必然最先受益。
2、公司发行可转债积极布局新产能，软糖到 2022 年将扩产至 50 亿颗，功能饮品产能将增至 8000 万袋，年初3400 万瓶的代餐生产线将在 20Q4 投产，未来三年仙乐处于新产能释放周期，有效满足下游旺盛的合同生产订单需求，业绩增长确定性强。
盈利预测：预计 2020-2022 年公司实现收入 20.28、25.3、31.1 亿元，实现归母净利润 2.5、3.2、4.2 亿元， 对应 EPS 为 2.1、2.7、3.5 元/股，对应 PE 为 58X、45X、34X，考虑到公司的高成长性以及上游代加工企业受益的高确定性，参考美妆类代加工企业和医药行业 CDMO 企业估值，给予公司 2021 年 60X 的合理估值，对应市值为 200 亿，维持“买入”评级。
风险提示：政策风险，市场竞争加剧风险等。
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