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大牛证券-引领胶膜黄金赛道，业绩增长再超预期 福斯特（603806）
2021-02-19 16:55:36【外汇汇率】人次阅读
摘要核心观点公司 2020 年业绩预告超预期，预计主要得益于光伏胶膜量价齐升，以及原材料端优秀的成本管控能力；上调 2020-2022 年 EPS 预测至 2.00/2.44/3.07 元， 现价对应 PE 44/36/29 倍，给予目标价 109.89 元，维持&l
核心观点
公司 2020 年业绩预告超预期，预计主要得益于光伏胶膜量价齐升，以及原材料端优秀的成本管控能力；上调 2020-2022 年 EPS 预测至 2.00/2.44/3.07 元， 现价对应 PE 44/36/29 倍，给予目标价 109.89 元，维持“买入”评级。
▍业绩预告超预期，光伏胶膜量价齐升。公司预计 2020 年实现归母净利润将达约15.40 亿元（+61% YoY），扣非后归母净利润约 14.97 亿元（+85% YoY）；其中预计 Q4 实现归母净利润约 6.68 亿元（+83% YoY，+61% QoQ），扣非后归母净利润约 6.50 亿元（+105% YoY，+60% QoQ）。公司业绩增长超预期预计主要得益于产品结构持续优化，以及光伏胶膜业务量价齐升。
胶膜产销加速扩张，产品结构进一步优化。2020Q1~3 公司光伏胶膜销量分别达 1.71/2.04/2.22 亿平米（-13.8%/ +29.5%/+16.0% YoY），我们预计随着新产能释放，Q4 销量或达 2.5~3 亿平米，全年达 8.5~9 亿平米（+14%~20% YoY）。我们认为公司 2021 年仍将保持较快扩产节奏，年出货量有望增至 11.5 亿平米左右，全球市场份额维持 55%~60%；此外，POE、白色 EVA 等高价产品占比有望由 45%左右进一步提至约 60%，带动整体盈利能力稳步优化。
▍胶膜价格持续上升，原材料成本总体可控，盈利能力逐步增强。公司核心原材料光伏树脂主要通过进口采购，尽管 2020H2 树脂成本有所上涨，但公司一方面通过产品涨价实现成本向下转嫁，另一方面受益于人民币汇率升值，对外币采购控本起积极作用。同时，受光伏装机需求旺盛拉动，2020 年公司胶膜价格持续上行，Q1~3 单平米 ASP 分别为 8.02/8.19/8.36 元（+0.4%/+2.1%/+2.1% QoQ）；据行业调研，由于供需格局快速趋紧，Q4 胶膜再次迎来涨价，我们估算 ASP 或进一步升至近 9 元/平米，毛利率或迎再次提升。
▍电子材料产能及结构快速优化，有望开启全球替代。公司 2 亿平米感光干膜已于 2020H2 投产，产品完成大陆深南电路、景旺电子等大型 PCB 客户开拓，并逐步拓展日资及台资客户，产品逐步从低端产品向 LDI 等中高端产品升级。推进感光干膜等电子膜材料产能释放和性能提升，盈利能力有望稳步增强，毛利率或提升至 25%~30%的较高水平。在 PCB 全球产能持续向中国转移的趋势下， 公司凭借丰富的技术经验和客户资源，有望复制光伏胶膜从进口替代向全球替代的路径，贡献可观的业绩新增量。
▍风险因素：光伏装机不及预期；产品价格大幅下降；公司产能释放不及预期。
▍投资建议： 基于公司业绩预增超预期， 上调 2020-2022 年净利润预测至15.4/18.8/23.6 亿元（ 原预测值为 12.3/16.0/20.9 亿元） ， 对应 EPS 为2.00/2.44/3.07 元，现价对应 PE 44/36/29 倍。公司作为胶膜行业绝对龙头和电子膜材料新锐享有市场溢价，给予目标价 109.89 元（对应 2021 年 45 倍 PE）， 维持“买入”评级。
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