公司深耕主业降本增效，建设再制造生产基地强化竞争优势

20Q2 以来国内疫情管控得当、下游行业逐步释放旺季需求，公司业绩显著恢复。公司精耕工程机械制造和租赁两个市场，以成本管控、提升产品毛利为有利抓手，同时创新管理方式、深化内部管理以提升公司整体经营效率。子公司庞源租赁顺应国家推动建筑产业化转型和装配式建筑的发展趋势，持续优化设备结构，在多地投资建设智能装备维修再制造生产基地， 基地的落成将扩大公司领先优势、拓展市场空间。虑及下游房产市场稳健成长，基建发力，政策支持装配式建筑发展，公司系行业龙头企业，预计20~22 年 EPS 为 0.64/0.88/1.16 元，维持“增持”评级。

工程机械行业景气度持续，装配式建筑趋势助力租赁渗透率进一步提升 自 20 年 3 月来，工程机械行业景气度逐步提升。据 CCMA，20 年 1-11月纳入统计各类挖掘机械产品国内市场销量 26.6 万台/yoy+38.4%，11 月各类挖掘机械产品国内市场销量 2.8 万台/yoy+68%。据前瞻产业研究院， 2019 年我国工程机械租赁渗透率约 55%，与发达国家 65%的渗透率仍有较大差距，国内装配式建筑发展趋势有望促进租赁渗透率加速提升，主要原因在于装配式建筑大大增加了中大型塔机需求，中大型塔机价格高昂将促使下游企业租赁需求增长。据住建部，到 2026 年装配式建筑占新建建筑面积的比例将达 30%，19 年约为 18.4%，发展空间广阔。

庞源租赁用于装配建筑塔机量持续增长，拟建再制造基地打造新盈利点

20 年 1-12 月，子公司庞源租赁用于装配式建筑的塔吊数量从 1257 台增至1914 台，吨米数从 309786 增至 428901。随着装配式建筑的积极推进， 预计庞源租赁用于装配建筑的塔吊数量及吨米数将继续增长，进而扩大营收。据公司公告，庞源租赁拟在株洲、武汉、文安县等 5 地投资建设智能装备维修再制造生产基地。公司预计未来 5 年平均每年新增量保持在约 3万台，报废量保持在约 2.5—2.7 万台，至 2025 年塔机再制造需求量将为约 5.57 万台，市场空间广阔。再制造基地的建成投产将提升公司塔机再制造能力，打造未来业绩新增长点。

公司有望巩固行业龙头企业地位，维持“增持”评级

受疫情影响，公司设备利用率有所下降、经营性现金流回款不足，使得短期业绩承压，另外塔机租赁短期或会供过于求，但中长期供需格局较为稳健，庞源指数预计下行有限。我们下调塔机租赁数量及价格预期，从而公司 20-22 年归母净利润至 6.19/8.53/11.22 亿元（前值为 8.02/11.01/14.36 亿元），PE 为 18.67/13.54/10.30x。参考可比公司 21 年 11.93x 的 PE 均值，虑及公司装配式建筑带来大量中大型塔机需求，强化内部信息系统和再制造基地建设，长期竞争优势显著，应享有一定的估值溢价，给予公司21 年 PE16x，目标价 14.08 元（前值：19.09~20.75 元）。

风险提示：宏观经济波动风险；市场竞争加剧风险；智能装备维修再制造基地建设不及预期风险；疫情风险。

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