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大牛证券-大牛哥哥 李宁（02331.HK） 2020 年业绩超预期，2021 有望高增长
2021-03-20 18:46:14【外汇汇率】人次阅读
摘要2020 年公司收入/业绩分别同比 4.2%/13.3%，超预期。2020 年公司实现收入/归母净利润分别 144.57/16.98 亿元，分别同增 4.2%/13.3%，不考虑 2019 年一次性收益，归母净利润增幅达 34.2%，超市场预期。随着品牌力提升
2020 年公司收入/业绩分别同比 4.2%/13.3%，超预期。2020 年公司实现收入/归母净利润分别 144.57/16.98 亿元，分别同增 4.2%/13.3%，不考虑 2019 年一次性收益，归母净利润增幅达 34.2%，超市场预期。随着品牌力提升+终端折扣恢复，公司毛利率为 49%，与上年持平，销售/管理费用率分别-1.5/-1.4PCTs 达到 30.6%/5.6%。综上，公司净利率达 11.70%，相比上年提升 1PCTs。
产品力拉动单价提升，线上渠道表现亮眼。线上渠道：疫情期间，公司加强电商业务引流，推动线上产品开发，2020 全年电商收入健康增长 29.9%至40.5 亿元，占比+5.5pcts 至 28%。线下渠道：疫情影响店铺开关节奏，对流水产生影响，但在 Q4 呈现明显的改善。公司直营/加盟收入分别-9.7%/0.9%至 32.7/69.3 亿元，占比分别-3.5/-1.60cts 至 22.60/47.90，加盟收入增长主要系产品结构变化导致，品牌力提升过程中产品吊牌价单位数增长。渠道数量上， 2020 直营/加盟门店较 2019 分别减少 143/394 家至1149/4763 家，原因系疫情促使公司加快原定关店计划步伐、放缓新开店节奏。中国李宁仍然快速成长拓店阶段，我们估算占公司流水比例为中单位数。
运营质量提升，打下良好增长基础。随终端流水及售罄率的恢复，截至到2020 年底，渠道库存录得中单位数增长，公司存货周转天数同比持平为 68天，在可控范围内。渠道库存恢复到 4.2 月左右，超过 6 个月存货的占比从24%改善到 22%。根据我们跟踪，2020 年 Q4 前三个月产品售罄率有高单位数改善，经营现金流下跌 21%，但仍实现了 27.63 亿元人民币现金净流入，公司净现金资产增加 25%到 74.4 亿元。
展望 2021 年全年，公司有望业绩实现快速增长。在疫情期间，公司将业务重点调整为开源节流、控制库存，抓住机会创收同时缩减无效支出，逐步走出疫情阴影。随着人流恢复及电商的强劲增长，我们预计公司 2021 年 Q1流水相较 2019 年有望实现 30%+增长。2021 全年公司将以提升单店店效为目标，持续整合优化供应链体系，进行全方位营销布局，同时强化产品功能和科技创新，考虑到市场的不确定性，我们预计全年收入实现 25%的增长。
投资建议。基于李宁的品牌积淀和消费者对其认可度，尽管疫情会给公司带来短期冲击，长期仍看好集团销售端的改善和盈利能力的提升。预计2021-2023 年归母净利润 22.1/27.9/33.6 亿元，现价 47.45 港币，对应 21年 PE 为 45 倍，维持“买入”评级。
风险提示：终端销售因疫情影响时间过长不达预期；盈利能力提升速度不达预期；管理层变动带来的运营变化。
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