事件：

2021 年 3 月 26 日，公司公告 2020 年实现营业收入 2332.63 亿元，同比下降 3.6%；实现归母净利润 391.70 亿元，同比下降 9.4%。分单季度看，公司 2020 年四季度实现营业收入 671.60 亿元，同比增长 4.90%；实现归母净利润 56.08 亿元，同比下降 8.99%。

点评：

疫情影响下煤炭产销平稳，毛利小幅增长。2020 年公司煤炭业务实现营业收入 1900.29 亿元，同比下降 3.7%，占总营收的 54%。其中商品煤产量 2.916亿吨，同比增长 3.1%；煤炭销售量 4.464 亿吨，同比下降 0.2%。由于 2020年公司煤炭平均销售价格为 410 元/吨，同比下降 3.8%，导致煤炭业务营业收入减少。由于外购煤和铁路运输成本的减少，煤炭业务营业成本同比下降 4.2%。在营业成本降幅大于营业收入的情况下，2020 年煤炭业务毛利率为 27.4%，较上年增长 0.3 个百分点。

投资组建电厂不再计入合并范围，电力业务收入同比下降。2020 年公司发电业务实现营业收入 494.86 亿元，同比下降 6.0%，占总营收的 13%。2020年公司实现发电量 1363.3 亿千瓦时，同比下降 11.2%。总售电量 1276.5 亿千瓦时，同比下降 11.4%，占同期全社会用电量的 1.7%。由于公司投资组建北京国电所出资电厂于 2019 年 2 月开始不再计入公司合并范围，以及售电量和平均售电价格同比下降，发电业务营业收入减少。由于电厂燃煤成本下降， 2020 年发电业务毛利率为 27.2%，较上年下降 0.8 个百分点。

货运周转量同比增加，价格影响运输业务营业收入下降。2020 年公司运输业务实现营业收入 481.94 亿元，同比下降 1.49%，占总营收的 32%。公司自有铁路运输周转量 2857 亿吨公里，同比上升 0.1%。黄骅港和神华天津煤码头装船量分别同比 2.1%和 1.6%。航运周转量 930 亿吨海里，同比上升3.8%。由于铁路运输、海运价格下降，营业收入下降，港口营业成本大幅增加，2020 年运输业务整体毛利率为 55.00%，较上年下降 0.82 个百分点。

烯烃产品产销量创新高，成本增加影响毛利下降。2020 年，公司煤化工业务实现营业收入 51.65 亿元，同比下降 3.0%，占总营收的 1%。由于产业结构调整、技术提高，聚烯烃产品产量达 70.05 万吨，同比增长 13.8%。聚乙烯销售量 35.69 万吨，同比增长 11.9%；聚丙烯销售量 33.12 万吨，同比增长 9.6%。由于 2020 年聚乙烯销售价格为 5459 元/吨，同比下降 13.2%，聚丙烯销售价格为 6015 元/吨，同比下降 11.5%，导致营业收入下降。而销售量的提升导致成本增加，2020 年煤化工业务毛利率为 17.6%，较上年下降 4.5 个百分点。

高分红比例，体现公司投资价值。根据公司 2020 年利润分配方案，拟向全体股东派发 2020 年度末期股息每股人民币 1.81 元（含税）。按公司总股本 198.69 亿股计算，拟派发现金红利约人民币 359.62 亿元（含税），占 2020年度归属于本公司股东的净利润的 91.8%，同比增长 33.9 个百分点。以 2021年 3 月 26 日收盘价 18.13 元/股测算，股息率高达 9.98%。公司经营稳定，资产质量优质，高股息将提升公司投资性价比。

投资建议：受疫情影响，公司业绩小幅下滑。预计 2021 年煤价将同比增长，我们将公司2021-2022年净利润由449.41/474.32调整至443.06/466.21亿元，预计公司 2023 年净利润为 482.10 亿元。将公司 2021-22EPS 由2.26/2.38 元/股调整至 2.23/2.34 元每股,预计公司 2023 年 EPS 为 2.43 元/股，维持公司“买入”评级。

风险提示：宏观经济不及预期；公司业绩不及预期；公司分红不及预期等

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