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大牛证券- 贵州茅台（600519）食品饮料 渠道改善+非标占比提升，推动业绩稳健增长
2021-04-03 16:00:09【外汇汇率】人次阅读
摘要业绩总结：公司2020 年全年实现主业营收 949 亿元，同比+11%；实现归母净利润 467 亿元，同比+13%；其中 20Q4 收入 277 亿元，同比+13%，归母净利润 129 亿元，同比+20%，20Q4 收入和利润均超市场预期。同时，公司拟每 10股派
业绩总结：公司2020 年全年实现主业营收 949 亿元，同比+11%；实现归母净利润 467 亿元，同比+13%；其中 20Q4 收入 277 亿元，同比+13%，归母净利润 129 亿元，同比+20%，20Q4 收入和利润均超市场预期。同时，公司拟每 10股派发现金红利 192.93 元（含税）。
渠道改善+非标占比提升，带动业绩稳健增长。1、分产品来看，茅台酒收入 848亿元，同比+11.9%，其中销量同比-0.7%，吨单价同比+12.7%达到 247 万元，主要受益于直销渠道和非标产品占比提升；系列酒收入 100 亿元，同比+4.7%，受疫情冲击叠加渠道调整，系列酒销量同比-1.1%，吨单价同比+5.9%，吨价提升主要受益于系列酒直接提价和产品结构升级。2、分渠道来看，直销渠道收入132 亿元，同比+83%，直销渠道贡献酒类收入 14%，占比提升 5.5 个百分点，渠道结构不断优化。值得重视的是 20Q4 公司加大直销和 KA 计划量，带动利润端高弹性。
盈利能力逆势提升，现金流持续向好。1、全年毛利率保持平稳，销售费用率下降 1.2 个百分点至 2.7%，费用率下降 1.5 个百分点至 9.6%，净利率提升 0.7 个百分点至 52.2%，疫情年盈利能力逆势提升。2、20Q4 毛利率和费用率较为稳定，营业税金及附加率下降 3.2 个百分点至 15.7%，主要系 19Q4 补缴税金基数较高所致，由此带动 20Q4 净利率提升 2.5 个百分点，盈利能力显著增强。3、公司期末预收账款 149 亿元，同比+8.7%，环比+59%，环比改善显著；全年经营活动现金流入 1135 亿元，同比+14.2%，现金流持续向好趋势不变。
批价一骑绝尘，渠道结构持续优化；十四五开局之年，量价齐升值得期待。1、
伴随疫情得到有效控制和需求复苏，茅台批价从 3 月的 1900 元左右提升至 12月的 2900 元左右，批价走势超出市场预期，品牌势能和提价能力到达全新高度。2、增加直销渠道投放量起到提升吨价、消化社会库存、培育长尾消费群体等多项作用，能够扩大消费群体和打压炒作之风，为长远发展打下坚实基础，预计2021 年直销占比将进一步提升。3、从基酒产量来看，预计 21 年茅台酒投放量同比 20 年将明显提升，直销占比提升叠加近期对部分非标产品提价，量价齐升确定性较高，十四五开局之年值得期待。
盈利预测与投资建议。预计 2021-2023 年收入分别为 1179 亿元、1387 亿元、1603 亿元，归母净利润分别为 576 亿元、687 亿元、804 亿元，对应 PE 分别为 45X、38X、32X，维持“买入”评级。
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