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基金经理招商基金贾成东:投资中的难,不是看不到,而是做不到

2020-04-01 17:13:39【基金净值】人次阅读

摘要招商基金的贾成东是我们访谈过基金经理中,方法论比较独特的一位。他的投资从中观出发,把握中观层面的景气度。在这个过程中,贾成东会抓住景气度预期和景气度基本面

基金经理招商基金贾成东:投资中的难,不是看不到,而是做不到.@

招商局基金的贾成东是我们采访的经理之一,他有独特的方法。

他的投资从中间视图开始,在中间视图层次上把握繁荣程度。

在这个过程中,贾承东将抓住繁荣预期和繁荣基本面的波动,其背后的本质是通过永恒的人性获得超额回报。

投资为了抓住人类基本需求的利益,这个行业继续繁荣起来。

同时,我们也应该了解a股市场的“羊群效应”特征。

我们认为贾成东的投资方法更接近索罗斯的反身性。

当人们的思维形成时,它将成为一个巨大的趋势。当趋势逆转时,通常会带来巨大的价格波动。

索罗斯在投资有一个重要的特点,那就是交易中的“无情”。

这类似于贾成东,他在投资不会有太多的买卖心理负担。

基金经理招商基金贾成东:投资中的难,不是看不到,而是做不到.@

投资帧基于中间视角的态度

你能谈谈你的投资帧吗?

贾成东的基金经理人大致分为价值型和成长型。我属于第三类,它是基于投资框架的中间层。

My投资主要基于行业和主题,考虑繁荣而非估值。

繁荣是我做投资的关键。

从我的组合中,我会看到有时我会购买部分价值的消费品,有时我会购买部分增长的电脑。

我会不断进行比较,以把握高度繁荣行业的机遇。

可以说我花了大部分时间根据不同的行业进行比较和选择。

您为什么使用Midview中的投资框架?这和我的背景有关。

我从宏观战略开始我的职业生涯。在做投资之前,我观察了7年的宏观策略。

当我开始做投资时,我想从头到尾做一遍,但在实际操作中发现了很多问题。

影响宏观政策的环节太多,从海外宏观和海外货币政策到国内宏观环境和政策。如果一个链接出错,投资就会出错。

纯粹从下到上制作投资也有一些问题。

一方面,你很容易落入陷阱。你只能看到你拥有的公司,而不能看到其他公司。

另一方面,随着a股上市公司数量的大幅增加,很难从下到上对每家公司进行多维度的研究。

当我进入银行时,只有800家a股公司,我可以一个接一个地观察它们。

现在a股有近4000家公司,所以很难从下往上研究。

介观投资的优势如下:第一,逻辑链不太长,不需要占用太多的能量,涵盖20-30个行业;其次,在我的投资框架内,我必须购买一个有长期空间或大“故事”的行业。如果这个行业没有长期的空间,那么我会放弃。

当然,这种方法也有一定的缺陷,主要是因为如果这个行业的繁荣期特别短,就很难掌握。

例如,2016年,新能源汽车的繁荣只持续了大约四分之一。

这需要团队的力量。

我们的优势是我们团队的核心成员已经在一起很长时间了,其中一些我们已经认识十多年了。

每个人都有自己丰富的行业经验,他们也完全理解和信任对方。

可以分享他们判断行业繁荣的经验。

也很难判断繁荣程度。你能告诉我你如何判断繁荣程度吗?

贾成东在投资的困难不是看不见的,而是不可能的。

大多数时候,我们会对自己拥有的品种有感觉,对我们看到的变化视而不见。

例如,酒在2017年表现良好,当时繁荣程度非常高。

然而,从2019年的数据来看,白酒的繁荣呈现下降趋势。

从月度数据来看,我们可以看到酒有滞销的压力。

在我的投资系统中,那些看到衰退的人不会买入并持有。

我认为繁荣的周期是从半年到两年,这在半年内太短,在两年内太长而看不清楚。

让我给你举几个例子。从公共产品定期报告中可以看出,我在2017年重新建立了一家领先的通信设备企业。

中间一系列的增减都是基于繁荣的变化。

2017年,每个人都开始大肆宣传5G。当时,中国的经济非常普通,没有高速增长。市场主要是在购买白马股票。其他股票不是很好。

当时,一些电器的股票增长了15-20倍,增长率约为10%。当我判断这些电器的利润不是很大时,我没有购买这些电器,而这家电子设备制造公司的市值只有600亿元。尽管有风险,但风险很小。另外,我做的是一个六个月到两年的计划,所以5G建设必须是总的方向,并开始规划。

但是到2018年,经济将开始衰退,流动性将会收缩。

这还没有开始从表演中获利。股票的主题是投资,极具破坏性。

5G建设在当时只是被期待,并没有真正开始。

所以我在2018年初降低了公司的职位。

后来,由于中美贸易摩擦,公司股价大幅下跌。

我在2018年处于低谷时买下了这家公司。

当时,我发现在经历了一轮下跌后,股价不再对随后的坏消息做出反应。

对我来说,短期内弥补高额利润的损失是一个很好的购买机会。

相反,如果股票是一个大正数并且没有上升,我通常会卖掉它。

当今年疫情首次爆发时,你为什么要解雇TMT股票?因为在高流动性和特别低利率的情况下,不打折购买梦想是非常便宜的。

当利率相对较高时,贴现时间成本特别高。

尤其是当价值股仍在上涨时,流动性是TMT股票繁荣的主要测试指标。

我去年买了一个半导体行业的领导者,如果用价值衡量,即使股票下跌了30%,即使三星把半导体业务外包给他,公司仍然被高估了。

我不是通过估价购买,而是通过繁荣和流动性。

当市场处于流动性非常宽松的状态时,人们可以以非常低的价格购买梦想。

我把市场分成两个部分,一个是看业绩的市场,另一个是看流动性的市场。

看看流动市场。它波动很大。

它上升得非常快,下降得非常快。

这种情况在中国和美国已经存在了一百多年,而且从未改变。

判断繁荣程度的期望值很重要。

您之前提到了繁荣度,那么您会考虑繁荣度的市场预期吗?

当然是贾承东,我的强项是判断对繁荣的期望。

繁荣分为两种类型,一种是业绩繁荣,另一种是预期繁荣。

我的大多数情况都在预期繁荣和业绩繁荣之间。

当期望实现时,我可能会减少库存。

关键是看繁荣是否具有周期性。

如果这个行业的繁荣相对稳定,那么只要不比别人差,我就会一直买它。

但是如果繁荣是周期性的,那么我通常会在繁荣的最高点兑现。

2017年,苹果公司推出了一款新型手机,给这个行业带来了日益繁荣的景象。我购买了一部分电子股票,以实现许多成就。这实际上是一种期望,因为当时没有任何成就。当成就后来到来时,我把它们都卖了。

此外,我还有另外一个判断繁荣程度的方法,那就是特殊事件。正是因为美国政府不断给出几个重大坏消息,这家通信设备公司将在2018年出售。

我认为你所规划的产业主要在消费、医药和科技领域。你能告诉我为什么吗?

贾承东从海外资本市场发展的历史可以看出,这些行业长期以来都是最有前途的。

投资必须抓住人们最基本需求的不变部分。

例如,在过去的50年里,在美国,只有医疗服务和教育价格上涨。

这是底层人民的要求。延长生命的需求是无限的,对教育服务的需求也是无限的。

从美国股市的长期发展来看,我们被告知医药和消费是长期以来回报最高的行业。

落后是人类最低的需求。

当然,消费有一定的周期性,并不像药物那样稳定。

当然,没有它就不能买科技股。reas

我不会买一些没有梦想的行业,因为它们违背人性,没有意义意味着长期增长已经消失。

人们必须有意义才能生活,我们必须有意义才能做投资。

当然,梦在不同的阶段是不同的。

过去可能是高铁、房地产、基础设施,未来可能是高铁。

我们需要分析具体的问题。

看看三国时的司马懿。一旦他到达南方,他在8天内跑了1000英里,一旦他到达北方,他在30天内跑了800英里。

人们问他,为什么你在前面跑得这么快,在后面跑得这么慢?司马懿说,历史条件不同。

前线只有10天的军事配给,而我已经非常缓慢地战斗了8天。

我比其他家庭有更多的口粮,所以我会慢慢地磨碎它们。

历史条件不同,每次投资都不同。

你能理解你的一些超额收益是由市场情绪波动的货币构成的吗?

贾成东能理解这一点。

boom投资的本质是什么?是每个人的眼睛!当繁荣很高的时候,市场会关注你,所有的灯都会打在你身上。

高度繁荣意味着持续的好消息。市场是一个持续的购买过程。

繁荣并不好,也许每个人都讨厌你,无法与之共眠。

繁荣投资的本质是人性。人性的恐惧和快乐不会改变。

投资的最大风险是时间成本

你认为投资的风险是什么?

贾承东投资最大的风险是时间成本。净资产收益率不是我投资年的核心指标,但我会非常关注净资产收益率,因为净资产收益率反映了你的时间成本。

那些ROE高的股票,他的时间值非常高。

一旦你选择了一个净资产收益率较低的行业,投资的价格将会非常高。

当所有公司的净资产收益率低时,购买梦想的成本就低。

对于那些长期高净资产收益率的公司,你不能离他们太远,否则时间成本会变得越来越昂贵。

投资就像一场战争,时间的成本就是你的口粮。

诸葛亮于6日离开祁山。他因为军事供应问题失败了五次,最后一次死在那里。

你不能说诸葛亮不好,但你只能在没有口粮的情况下撤退。

资金也是军事口粮。媒体报道称,技术ETF的发行在一段时间前被暂停,这可能意味着投资TMT的军事口粮将暂时无法获得。

你之前提到了购买一个梦想的成本。你能告诉我们这件事吗?

贾成东,对我来说,所谓的成本就是市场上的公众在投资可以达到的无风险回报率。

例如,2013年初,市场有充足的流动性,但股票市场并没有一路上涨甚至下跌。

你不是说你可以以低利率购买股票吗?为什么股票市场表现不佳?这是因为一组主要基于房地产的非标准产品的无风险回报率接近10%。

这是当时的市场成本。

我们现在的成本是多少,也就是说,较早下跌的价值股可以带来10-20%的业绩增长。

这是你的成本。

市场没有改变,但是时间成本在改变。

你在开头提到你不看估价。对许多人来说,估值是一个安全边际,那么你的安全边际是多少?

贾承东的投资故事必须牢不可破,不受外界意志的影响。

这种故事可以持续很长时间。

例如,当5G第一次被引入时,它必须被建造。这个故事牢不可破。

相反,如果有一种药物可以在短时间内治愈疫情,但疫情可能会在一段时间后结束,那就没有必要了,故事也不安全。

从未改变的是人性

投资。有令人印象深刻的事件或书籍吗?

贾承东我特别喜欢听书,在APP上买了43课。

《孙子兵法》对我有很大的影响。当战争中出现好消息和坏消息时,他们采取的对策给我带来了很多思考和对心理学的特殊理解。

从我的投资活动中也可以学到很多东西。是你发起这场运动的吗?这次活动符合你的投资理念吗?如果它不符合你的投资哲学,让别人来赚钱。我无法在市场上赚到所有的钱。我必须承认我有一个短板。我必须弄清楚我的短板在哪里,否则我不能做好投资。

在APP上了梁宁之后,我被产品思维所激励。

她谈到了点、线、面和身体的概念。

你需要一些思考,但也需要有线思考、表面思考和身体思考。

面部和身体的思维基本上是世界发展的规律。

如果没有世界观,很难找到特别灵活的股票。我们应该了解未来的世界和中国。

历史规律告诉我们,当中国达到这个发展阶段时,股票一定是非常好的资产。

因为我们的利率越来越低,债券市场的回报越来越低。

美国市场从房地产开发开始,然后是股票。

你对人性有深刻的理解,在人性游戏中有很强的能力。你能告诉我你是怎么做到的吗?

贾承东对人性的判断,我需要特殊事件来协助。

人们非常有趣。一旦人性的期望形成,就几乎不可能像滚石乐队一样阻挡它们。

期望形成的过程是羊群效应。只有一种情况可以阻止绵羊:一些特别的事情发生了。

例如,5G手机预计会非常高,但是现在谁改变了它们?似乎很少有人改变了。

为什么?这是因为和现在的手机相比没有什么区别。

5G手机有哪些特殊事件?是苹果在第三季度推出了新手机。

这是一个梦想成真的特殊事件,5G手机的出货将在稍后验证。

对于特殊事件的发生,我会考虑一个问题:它会伤害主要逻辑吗?如果主要逻辑受到伤害,我会毫不犹豫地减持。

我有一个习惯,在购买股票的第一天,我会计算出何时卖出股票。

股票的主要逻辑是不同的。如果主要逻辑有问题,我会卖掉它。

我想给你举个例子。股票的短期收益称为鱼,而长期收益的增加称为网。

做生意不是买鱼,而是买网。

如果有意外的坏消息,我会考虑是坏消息伤害了我面前的鱼还是打破了渔网。

如果受伤的是鱼,你应该买下它。如果网破了,只能卖掉。

让我们举一个具体的例子。例如,对于医疗服务企业,无论是眼科还是牙科,我们看到第一季度的数据只是暂时受到新的冠状肺炎的影响,但人们对牙齿和眼睛的需求并没有改变。

我想这是伤害鱼的原因,但是网没有破。

那么在股价下跌的过程中,这可能是一个买入的机会。

你觉得你的投资方法更像索罗斯的吗?

贾成东是对的。

我特别关心繁荣的信心水平,这是我投资的人生大门。

我特别关心从未改变的事情。

只要有不变的事情压在那里,我就敢向前冲。

如果主要矛盾发生变化,我会毫不犹豫地承认我的错误。

你觉得基金经理的护城河怎么样?

贾成东:我认为基金经理的使命是为每一个浪的持有者找到最美丽的浪花。

但是每一个波浪,波浪都是不同的。

我认为基金经理不应该为剑刻舟,也不应该为职业而死。

基金经理的护城河是一种持续学习的能力。

所以我在APP买了43节课,每天坚持学习。

但是很难跟上时代的步伐。你怎样才能跟上时代?

贾承东我会刻意与年轻人接触。

例如,有一次我和一家卖方研究所的主任共进晚餐,他问我想和哪个研究员谈谈。

我只想说一些已经工作了大约三年的年轻人。

我希望和年轻人多交流,了解年轻人的想法,喜欢什么,用什么眼光看待企业。

还有芒格的网格理论,它从多维角度看待问题。

吴军还提到只有正交信息才有价值。

例如,如果我们买股票,它会被五个不同的人告知。

两个看起来太多,一个看起来太空虚,一个竞争对手,一个行业专家。

我们不会重复这些信息并试图跨越它们,这样我们就能更好地看到真相。

-end-

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